Era giĆ  tutto in Minsky?
Categoria: Economia,
Autore: Carlo D'Ippoliti,

Quando le prevedibili dimensioni della crisi hanno superato la soglia d’allarme, all’interno della scienza economica si sono avuti due tipi di reazione. Da un lato, gli economisti piú critici con le impostazioni tradizionali, e quelli piú lontani dalle politiche neoliberiste, hanno – nella sciagura – mal celato un sorriso di compiacimento, e tendono a vedere nella crisi attuale una verifica delle proprie posizioni. Dall’altro lato, tra i sostenitori della riduzione dell’intervento dello Stato nell’economia (e delle virtú di privatizzazione e deregolazione), alcuni hanno temperato le proprie posizioni, riconoscendo l’esistenza di fallimenti del mercato e la necessità per lo Stato di intervenire, altri tendono invece a considerare la crisi come un fenomeno accidentale, esogeno nel senso di estraneo al normale e buon funzionamento di un’economia capitalistica, e che sfocerà solo in un rallentamento o in una recessione ciclica, prima di tornare a periodi di crescita ininterrotta.

La questione teorica può apparire astratta e velleitaria, in un momento in cui occorre concretezza e pragmatismo, ma una spiegazione condivisa dell’origine della crisi è necessaria alla definizione di politiche adeguate. Di fatto, oggi, entrambi i gruppi di economisti tendono a proporre ricette basate su teorie sviluppate prima e indipendentemente della crisi finanziaria, sebbene a volte poco condivise prima di un tale stravolgimento (come nel caso degli interventi nel settore bancario). Comunque applicando modelli noti. Se invece ritenessimo che la crisi ha avuto origine anche in dinamiche peculiari, o strutturali ma non sufficientemente studiate e dibattute, le proposte potrebbero rivelarsi ben piú originali.

In particolare, anche su alcuni media tradizionalmente piú conservatori (per esempio il «Wall Street Journal»: http://online.wsj.com/public/article/SB118736585456901047.html) si è tentato di richiamare le teorie di Hyman Minsky per spiegare l’origine della crisi dei mutui subprime negli Stati Uniti. Molto brevemente, Minsky sosteneva che gli operatori economici, e in particolare le imprese, sono indotti ad assumere sempre piú rischi finanziari al fine di ottenere profitti, e che cosí facendo rendono il sistema finanziario “fragile”.

In particolare, per diverse ragioni, i tassi d’interesse a lungo termine sono normalmente piú alti di quelli per scadenze a breve: dunque, le imprese sono indotte a indebitarsi a breve termine anche per finanziarie investimenti a lungo termine, cosí da sostenere minori costi di finanziamento e godere di extraprofitti. Cosí facendo, però, le imprese assumono l’impegno di restituire i debiti contratti alla loro scadenza, ovvero prima di aver ottenuto i profitti dei propri investimenti. Evidentemente, questa posizione finanziaria (definita “speculativa”) è sostenibile solo se le imprese sono in grado di rinnovare (anche piú volte) i propri debiti, fino alla realizzazione dei propri investimenti, quando potranno finalmente ripagare i debiti e trattenere per sé il rimanente. Analogamente, lo stesso vale per le famiglie, nel qual caso debiti a lunga scadenza (normalmente mutui immobiliari) vengono contratti con l’aspettativa di ricavare un profitto dall’aumento dei prezzi delle case.

Quando la quantità di investimenti finanziati in questa maniera diviene molto alta, si può avere inflazione, aumento dei tassi d’interesse, peggioramento delle condizioni di credito. Ma data la necessità delle imprese di rinnovare comunque i propri debiti, si tratta dell’inizio della crisi.

La crisi sarà tanto piú grave, quanto piú 1) il prezzo degli asset è salito nella fase di ottimismo, 2) gli investimenti sono stati finanziati con indebitamento, 3) esiste una differenza tra la durata degli asset e quella dei debiti.

Alcuni economisti tendono a vedere l’eccesso di indebitamento delle famiglie americane come una posizione finanziaria speculativa, nel senso di Minsky. Questo è certamente vero, quantomeno per la famiglie che hanno contratto mutui (con il pagamento a breve termine delle rate) contando di reperire le risorse per la loro restituzione anche dall’incremento di valore della casa acquistata (che corrisponde dunque al profitto di medio-lungo termine).

L’analogia tra imprese e famiglie nasconde però una fondamentale differenza tra la teoria di Minsky e gli avvenimenti presenti: nel primo caso siamo di fronte a dinamiche endogene, spontanee e inerenti il sistema capitalistico; nel secondo caso la causa della crisi è da rinvenire in un fattore esogeno, la politica che ha permesso il diffondersi di tali posizioni speculative.

Dunque, tra le diverse concause della recente crisi, occorre distinguere almeno tre ordini di problemi: 1) la politica monetaria e creditizia: ha effettivamente permesso una forte inflazione degli asset, in particolare del prezzo delle case, e un aumento della fragilità della posizione finanziaria delle famiglie (questa posizione è sostanzialmente condivisa da liberal e conservatori negli Stati Uniti: si pensi solo, da un lato, alla copertina di «Newsweek» – 19 ottobre 2008 – raffigurante Alan Greenspan sotto il titolo Blame it on him, d’altro lato alla nomina di Barack Obama del “falco” Paul Volcker nel proprio staff). Ma questo è avvenuto anche a causa di forti squilibri strutturali dell’economia americana e internazionale, che gli Stati Uniti tentavano di gestire autonomamente, seppur con il sostegno dei paesi creditori (la necessità per gli Stati Uniti di sostenere quasi interamente il peso degli squilibri monetari internazionali, se volevano mantenere il dollaro come unica valuta di riserva e di scambio per le transazioni internazionali, era stata già sottolineata ai tempi di Bretton Woods, che sarà poi esplicitata con il dilemma di Triffin); 2) la crisi è stata indotta e favorita da un numero notevole di grossolani conflitti d’interesse e di incentivi errati, come il Fmi ha da mesi riconosciuto (si consideri per esempio l’articolo dal titolo significativo A crisis of confidence... and a lot more pubblicato sul volume di giugno 2008 di «Finance & Development»: http://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2008/06/kodres.htm; 3) esiste una responsabilità specifica degli istituti finanziari, che hanno assunto notevoli rischi per poi cederli sul mercato, con un’attività incentivata dalla scarsa vigilanza, e (nuovamente) da una distorta struttura degli incentivi (si pensi per esempio al ruolo crescente che hanno avuto i ricavi da intermediazione e commissioni, con evidente incentivo alla moltiplicazione di titoli e contratti, segnalato da Jan Kregel:

http://ideas.repec.org/p/lev/wrkpap/wp_530.html).

Dunque l’ipotesi dell’instabilità finanziaria è certamente utile per spiegare perché e come un problema all’origine locale e di modeste dimensioni (la crescita dei default sui mutui subprime americani) è divenuto rapidamente una grave crisi globale. Tra le cause della crisi, però, questo approccio non spiega che una parte del punto 1.

Parimenti, il dibattito nelle istituzioni e tra gli economisti piú mainstream si concentra sui punti 2 e 3, di fatto ignorando un importante meccanismo di diffusione della crisi, la fragilità finanziaria descritta da Minsky, oltre – anch’esso – all’analisi degli squilibri internazionali descritti al punto 1.

Sembra dunque che esistano spazi per un proficuo dibattito tra scuole di economisti, solitamente usi a ignorarsi reciprocamente, e per la costruzione di nuove ipotesi economiche a partire dall’osservazione, facilitata dalla straordinarietà del momento. È dubbio infatti che una credibile politica economica possa fondarsi (a parte il sostegno al settore bancario) su ricette magari piú grandi e dispendiose, ma non cosí diverse da quelle invocate anche solo un anno fa, quando invece le condizioni erano ben differenti.